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888真人注册官网_银河期货:宽信用已经落地 国债存下行预期
2020-01-11 15:50:27

888真人注册官网_银河期货:宽信用已经落地 国债存下行预期

888真人注册官网,一、综述

宏观经济数据追踪:一月经济数据缺失严重,出口和PMI有企稳迹象

物价数据追踪:物价低核心物价高,周期因素不影响政策

宏观金融数据追踪:广义社融增速大增,宽信用确信已经落地

资金成本追踪:总理提醒资金空转,资金成本让人担忧

国外债市追踪:中美利差略升至49BP,货币政策宽松看天吃饭

过去我们一直认为,2019年的上半年是宽信用、宽货币和边际放松短期资金成本并行,2019年的下半年会出现宽信用、中货币和短期资金成本降无可降的局面,目前宽信用、宽货币和边际放松短期资金成本已经落地,但是何时停止货币和短期资金成本进一步宽松充满未知,我们看到的最近一期银行间回购利率忽然上升,一天期银行间质押回购利率虽然依然处于短期利率中枢走廊下方,但已经非常接近短期利率中枢走廊,这到底是单纯因为缴税的原因,还是说由于前期总理提到的“票据融资和短期贷款上升较快,可能形成资金空转和套利”的问题并不好下定论。不管如何,上半年边际放松短期资金成本已经反应在国债期货价格上,但宽信用的落地还未充分反应,国债期货本身就存在下行预期,国债期货下行风险很大。

二、宏观经济数据追踪:一月经济数据缺失严重,出口和PMI有企稳迹象

1月份,我国出口2175.70亿美元,同比增长9.10%,前值-4.40%;进口1784.10亿美元,同比增长-1.50%,前值-7.60%,贸易顺差391.60亿美元,前值570.56亿美元。1月份出口贸易增速大增,并且大幅超出市场预期,经历了多期劈叉之后,和CCFI出口运价指数终于可以匹配上,从CCFI出口运价指数看,出口数据回升并不是偶然的,目前的出口形势并未恶化,短期内也看不出恶化的趋势。当然分细项看,对美国出口恶化情况已经开始显现,没有近忧,却有远虑,不过中美谈判正在进行中,目前透露出来的信息显示谈判还算比较顺利,远虑不一定真正实现,出口这块目前还比较乐观。

1月份固定资产投资、零售消费和工业增加值数据不公布。

1月份,中国制造业采购经理指数(PMI)为49.5%,比12月份上升0.1个百分点。其中生产指数为50.9%,比12月份上升0.1个百分点;新订单指数为49.6%,比12月份下降0.1个百分点;新出口订单指数为46.9%,比12月份上升0.3百分点;原材料库存指数为48.1%,比12月份上升1个百分点;产成品库存指数为47.1%,比12月份下降1.1个百分点;采购量指数为49.1%,比12月份下滑0.7个百分点。1月份制造业PMI数据公布,整体高于预期,其中原材料库存上涨对于制造业PMI数据超预期贡献最大,透支了未来的补库存需求,不过新订单企稳、新出口订单反弹以及产成品库存大幅下降,意味着此次制造业PMI数据的弱势反弹至少可以再延续一期,长期来看虽然制造业PMI难言企稳,但短期已经出现企稳迹象。

图1:工业增加值(当月同比)增长5.7%

图2:内需强势拉动工业增加值

图3:固定资产投资完成额(累计同比)增长5.9%

图4:基建刺激落地仅见小水花,制造业苦撑投资

图5:房地产开工还不错但土地出让已提前回落

图6:商品房待售面积显示去库存周期基本结束

图7:社会消费品零售总额(当月同比)增长8.2%

图8:制造业景气程度短期略有企稳

三、物价数据追踪:物价低核心物价高,周期因素不影响政策

2019年1月份,CPI同比增长1.7%,比上月下滑0.2个百分点,环比增长0.5%。其中,CPI食品价格同比增长1.9%,环比增长1.6%;CPI非食品价格同比增长1.7%,环比增长0.2%。不包括食品和能源(核心CPI)同比增长1.9%,环比增长0.4%。

2019年1月份,PPI环比下降0.6%,同比上涨0.1%。

1月份物价低迷,主要是因为猪价和油价低迷,导致食品和非食品价格均不高,不过周期性因素不足以影响央行货币政策,另外今年春节提前提升了单月旅游价格,为核心CPI倒是贡献不少,但预计2月份也将不复存在。

图9:猪价和油价下行拉低CPI

图10:春节提前暂时拉升了核心CPI

图11:生猪存栏继续回落,不过和猪肉价格相关性存疑

图12:PPI环比继续回落

四、宏观金融数据追踪:广义社融增速大增,宽信用确信已经落地

2019年1月份新增人民币贷款35700亿元,比上月增加26418.54亿元,比去年同期增加8849.75亿元(2015年由于统计口径问题,非银行业金融机构被纳入金融机构新增人民币贷款统计口径中,如果按照新口径,2019年1月份新增人民币贷款32300亿元,但是此数据在银行融出资金给证金救市期间与社会融资规模中的新增人民币贷款有明显出入,我们未来仍使用老的统计口径对外公布新增人民币贷款,以求与社会融资规模相一致)。1月份新增人民币贷款大超预期,主要是由于企业短期贷款和票据融资超预期,其次是由于居民房贷和企业中长期贷款超预期,虽说最核心的企业中长期贷款并不是新增人民币贷款超预期的主要贡献力量,但是依然可以看出宽信用落地的逐步实现。

2019年1月份社会融资规模增量为46400亿元,比上月增加30502.41亿元,比去年同期增加15607.07亿元。除了银行表内贷款超预期,表外融资未继续收缩也为社融超预期贡献了力量,更重要的是,企业债券加速发行和地方政府专项债提前发行,均为社融提供了力量。总的来说,虽然广义社融规模同比增速达到56.11%有一定的水份存在,比如短期信贷占比大,比如地方政府债和地方政府专项债提前发行其实会透支未来的融资需求,但是企业债券和新增人民币贷款都是实打实的为实体企业输血,宽信用落地已经非常清晰。

1月末,广义货币(M2)余额186.59万亿元,同比增长8.4%,比去年同期下降0.2个百分点。上个月央行通过一个所有人都猜不到的“其他资产”投放了大量基础货币,这个月这部分基础货币终于又悄悄地还了回去。另外,一月份还有4461亿逆回购到期、6886亿财政存款上缴,不过由于1月4日存款准备金率下调了1个百分点,加上年末考核过去之后资金天然宽松,1月份开始短期资金成本反而更为宽松。

1月末,央行口径外汇占款余额21.25万亿元人民币,较12月末下降12.14亿元人民币,加上2660亿元左右的贸易顺差,1月份资本项下净流出2670亿元左右。

表1:货币当局资产负债表资产端与负债端:基础货币(储备货币)变动情况一览

图13:M2同比增长8.1%

图14:中美利差已经不能说明汇率的问题了

图15:12月货币当局外汇占款小幅减少

图16:12月财政存款大量投放资金

五、资金成本追踪:总理提醒资金空转,资金成本让人担忧

1个月期、3个月期和6个月期同业存单发行利率比上季度同期要高出-19BP、-60BP和-67BP,较上周的21BP、-26BP和-46BP有所下降,另外最近半年本身短期利率水平就非常低,如果和一年前比1个月期同业存单发行利率还下行了164BP。央行在短期资金成本非常低的背景下连续投放流动性,细心呵护短期资金水平,给市场吃了定心丸。

从利率走廊的角度看,一天期银行间质押式回购加权利率为2.5067%,虽然依然低于利率走廊中枢(2.55%的7天逆回购利率),但已经不如之前那么宽松,虽然说一天的数据说明不了什么,但联系前期总理提到的“票据融资和短期贷款上升较快,可能形成资金空转和套利”的问题,不禁让我们担心央行有意不再放任短期资金成本继续如此低廉,当然具体是不是如此还需要再等一两日短期资金成本数据才能下定论。

图17:央行公开市场操作

图18:银行间质押式回购利率

图19:Shibor利率

图20:同业存单发行利率

六、国外债市追踪:中美利差略升至49BP,货币政策宽松看天吃饭

近期美债收益率持续震荡,未出现趋势性变化,中美贸易谈判透出阵阵暖风,但是美国经济数据不太稳定,如果这种不稳定的状态持续下去,市场不得不担忧美国经济见顶回落的可能性。

目前中美利差略升至49BP左右,虽然说人民币汇率目前开始摒弃之前的独立行情,转为主要对标欧元和美元的CFETS人民币汇率指数为指引(目前又转为以非美货币-主要是欧元-为指引)的盯住政策,但是人民币汇率依然不可能脱离利差的束缚,目前欧美经济都存在一定问题,美国经济有见顶回落预期,欧洲经济更是丝毫不见企稳,外部环境为人民币货币政策宽松提供了条件,但中美贸易谈判透出的信息显示,美方明确要求中方防止人民币贬值,意味着国内货币政策必须跟随欧美的利率环境亦步亦趋,货币政策进一步宽松或许有空间但是需要和欧美匹配。

图21:美债收益率周度变动

图22:美债收益率月度变动

图23:中美利差周度变化

图24:中美利差和汇率对比

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